两代分子,一个买家:荣昌生物的出海大棋局

来源：医药投资部落

2026年11月12日，荣昌生物（688331.SH/09995.HK）发布公告，与海外合作伙伴Vor Bio就现有泰它西普（RC18）的《许可协议》签署修订协议，将自主研发的新一代长效BAFF/APRIL双靶点分子RC298正式纳入合作范围。Vor Bio将获得RC298在大中华区以外地区的独家开发和商业化权利。

作为对价，荣昌生物将从Vor Bio获得价值约5600万美元首付款，其中包括1000万美元现金首付款，以及价值约4600万美元（按2026年11月11日Vor Bio股票收盘股价计算）的认股权证，用于认购230万股Vor Bio普通股，行权价为每股0.0001美元；另有权获得最高达3亿美元的开发里程碑付款，其中2000万美元在达成早期临床开发及技术转移里程碑后取得。现有许可协议项下的销售里程碑及特许权使用费机制继续适用，并基于全部许可产品的汇总销售额进行计算。

单看交易结构，这是一起典型的"首付款+股权+里程碑+销售提成"式License-out，但若把视角拉长到双方过去一年多的合作脉络上，其真正意义藏在三条紧密相关的逻辑主线里。

战略合作的延续：在已验证的轨道上推进新一代分子

这起交易最容易被解读的一点，是其"延续性"。

过去一年多，荣昌生物与Vor Bio围绕泰它西普（RC18）的合作已进入"深水区"--RC18的全身型重症肌无力（gMG）全球Ⅲ期临床试验已完成患者入组，干燥病（SjD）全球Ⅲ期临床试验稳步推进，眼肌型重症肌无力（oMG）则计划于2027年开展全球Ⅲ期临床试验。

这些进展意味着，RC18不仅为荣昌生物验证了BAFF/APRIL双靶点机制的临床价值，也展现出Vor Bio在全球临床开发上的执行能力，更重要的是，荣昌生物在与国际伙伴协同推进全球临床开发方面，积累了一套可复用的实操经验。

正是这份经验与信任，为RC298的国际化开发铺了路。

先看RC298本身。RC298是荣昌生物在B细胞活化因子[BAFF，也被称为B淋巴细胞刺激因子（BLyS）]/增殖诱导配体（APRIL）双靶点领域持续研发的下一代长效分子。依托RC18合作中形成的团队协作机制和对疾病领域的理解，荣昌生物更早地把全球临床需求纳入RC298的产品定位与开发规划；而Vor Bio在全球临床执行和国际专家协作上的积累，也能为这一过程提供支撑。

"延续"的价值，具体体现在三个层面：

合作基础更牢。RC18全球临床的顺利推进，已经验证了双方合作模式的可行性，这套模式可以较顺畅地迁移到RC298的国际化开发上。

磨合成本更低。既有团队协作和疾病领域经验，有助于减少双方重新磨合的时间，让开发工作推进得更高效。

全球视野更早。RC298从开发早期就纳入全球视野，让国际临床需求更早参与产品定位和开发决策，而不是等到临床后期才"补课"。

换言之，RC298的出海，不是从零开始的一次试探，而是在RC18合作轨道上的延伸与深化。从资产层面来看， RC18与RC298同属BAFF/APRIL双靶点赛道，机制同源、目标适应症高度重叠，两代分子的证据链是相通的，将来随着RC18的全球Ⅲ期数据读出，这些"正在进行时"的临床验证，恰好为尚处临床前阶段的RC298提供了有力背书。从合作层次上来看，是从RC18单一资产的授权，升级为整条BAFF/APRIL管线级合作，合作的战略层级随之抬升。

与此同时，RC18和RC298将来的海外开发，同样值得期待。FcRn疗法已经在多个大型自身免疫性疾病中展现出显著的临床价值和商业潜力，仅VYVGART 2025年全球产品净销售额就已达到42亿美元。相较于FcRn机制，BAFF/APRIL可同时作用于上游B细胞和下游浆细胞，有望实现更深度、更广泛且更持久的疾病控制，也进一步增强了行业对BAFF/APRIL机制延续并拓展这一成功范式的期待。

在此基础上，BAFF/APRIL赛道长效候选药物RC298的加入进一步完善了荣昌生物在这一领域的产品布局。其长效特性有望降低给药频率、提升治疗便利性及患者长期依从性，并进一步释放BAFF/APRIL机制在慢性自身免疫性疾病长期治疗中的应用潜力。

组合价值的拓展：为BAFF/APRIL领域打开新的开发空间

第一重"延续"逻辑背后，隐藏着更重要的一层：组合价值的"拓展"。

RC298的意义在于，其为荣昌生物提供了一个机会--在RC18积累的基础上，进一步探索下一代长效分子能解决哪些临床问题、服务哪些患者、在哪些适应症上优先推进。

从产品组合协同的视角看，随着数据逐步积累，RC18与RC298有望在开发顺序、产品定位和潜在适应症布局上形成互补。RC18在国内已获批系统性红斑狼疮（SLE）、重症肌无力（MG）、类风湿关节炎（RA）、IgA肾病（IgAN）和干燥病（SjD）五项适应症，重症肌无力（MG）、干燥病（SjD）等多个适应症的全球临床开发正在有序进行，持续验证了双靶点机制的广谱潜力；RC298则凭借高活性与长半衰期的特性，有望实现更强的疾病控制能力和更长的给药间隔。

给药周期的差异，是理解RC298定位的一个关键切口。目前BAFF/APRIL赛道已上市或在研的同类药物，主流的给药频率是每周一次：泰它西普每周1次皮下注射，同为BAFF/APRIL双靶点的阿塞西普（Atacicept）也是每周1次；APRIL单靶点的斯贝利单抗（Sibeprenlimab）为每4周1次静脉给药。

从荣昌生物公告"有望支持同类最佳的疗效与给药间隔"的措辞来看，RC298若能将给药间隔拉长到1个月以上甚至更长，其长效优势将直接指向那些需要长期、持续疾病控制的慢病场景--对需要终身用药的自免患者而言，更低的给药频率往往意味着更好的依从性和更高的生活质量。两代分子由此形成梯队，为荣昌生物在BAFF/APRIL双靶点治疗自身免疫疾病领域拓展产品组合提供了更多选择。

值得注意的是，RC298合作还有一个区别于RC18的特点：双方可以在更早阶段共同讨论开发的优先级。荣昌生物对分子的研发积累和疾病领域经验，可以与Vor Bio的全球开发视角和国际专家资源相结合，帮助双方更早明确RC298的差异化方向，把资源集中到最值得验证的机会上。

相比于RC18合作，RC298让双方有机会更早参与产品定位和开发决策，从而帮助荣昌生物从全球视角把握这一资产的开发节奏。

这种"早期共谋"的价值在于：它让一个尚处临床前阶段的分子，从一开始就不是"关起门来"的单点研发，而是被放进了全球临床需求和商业价值的框架里来审视。

比如说，目前RC18在中国和全球适应症的开发有着显著的区别，在中国已获批五项适应症，而全球临床则聚焦了重症肌无力和干燥病，这明显是从全球竞争的角度做出的取舍权衡，当然具体到RC298的全球开发，凭借其独特的长效机制，未来延伸到IgA肾病等大适应症的预期是值得期待的，而且拥有很长的"窗口期"。

从商业价值兑现的视角看, 本次交易结构中最值得注意的一处设计，在于销售里程碑与销售提成的合并计算机制，这对荣昌生物的价值体现来讲是直接而具体的。

公告中"现有许可协议项下的销售里程碑及特许权使用费机制将继续适用，并基于全部许可产品的汇总销售额进行计算"这句话，容易被一带而过，实际含义却值得拆解--通俗地讲，就是RC18与RC298的销售额将合并计算，共同用于判断销售里程碑是否达成、并确定销售提成的适用档位。

换言之，两款产品的销售贡献都能计入同一条达成线，有机会更早触发销售里程碑、进入更高的销售提成档位，使产品组合的商业价值更直接地体现在授权收益上。

多重利益绑定：兼顾资产价值实现与长期合作收益

第三重逻辑，藏在交易的财务结构里。

根据公告，修订协议生效后，荣昌生物将从Vor Bio取得价值约5600万美元首付款（含1000万美元现金及约4600万美元等值股权），并有权根据RC298的开发及商业化进展获得最高达3亿美元的开发里程碑付款，同时继续适用双方现有合作项下约定的销售里程碑及特许权使用费机制。

这套"现金+股权"的组合式对价，体现的是荣昌生物在交易安排上的更深层次的战略考量--现金部分实现了自主研发资产的当期价值。1000万美元现金首付款叠加后续里程碑付款，让荣昌生物在RC298尚处临床前阶段时，就获得实实在在的现金回报。

股份部分则保留分享长期价值的机会。通过持有Vor Bio股权，荣昌生物得以分享合作伙伴未来成长带来的潜在收益，将短期的资产授权转化为长期的利益绑定，RC18的合作机制已进验证了这一点。

在去年6月25日荣昌生物与Vor达成授权交易时取得了3.2亿股的认股权证，彼时的价值为8000万美元，而按照11月11日Vor的股价，这部分股权已经升值至3.2亿美元，增长了3倍。

同时，以股份支付部分对价，也让Vor Bio相较于全现金支付保留更多资金用于RC18的临床开发--对需要持续投入的全球临床项目而言，这是一种务实安排，也可见其合作默契。

这一设计与两款产品的组合开发逻辑相互呼应。随着临床数据积累，双方可能调整开发顺序和资源投入，优先推进更有潜力的产品或适应症；以合并销售额作为计算基础，能让荣昌生物的回报更好地反映两款产品的整体商业表现。由于对价同时包含现金和Vor普通股，荣昌生物既能在当期实现部分授权价值，也保留了分享合作伙伴未来成长的机会。

不难发现，RC298的出海逻辑直接服务于荣昌生物的长期目标。既实现自主研发资产的当期价值，也保留参与长期价值创造的机会。随着RC18全球开发的持续推进，以及RC298未来开发机会的逐步明确，双方有望在既有合作基础上进一步深化，形成更紧密的长期伙伴关系。

结语

从RC18到RC298，从单一药品授权到管线级合作，荣昌生物与Vor Bio的这起交易，展示出一家中国创新药企推进全球化开发的路径：用一代产品验证机制与合作模式，用下一代产品拓展空间与价值，用合理的交易结构绑定长期利益。

对荣昌生物而言，RC298的出海，既是对过去合作成果的延续，也是对未来开发空间的布局。它让一家中国药企在BAFF/APRIL这一被验证的赛道上，拥有了"当下有产品、未来有梯队、长期有收益"的完整布局，正是这种"在延续中拓展、在拓展中绑定"的战略节奏，构成了市场长期观察一家创新药企价值时最值得关注的维度。